商讨陈述:东北证券-化工行业论民营大炼化的永

  • A+
所属分类:化学纤维
物理改性物理改性主要通过将具有功能性的微粒与聚酯切片共混制备成母粒,再将母粒按一定比例加入到切片进行纺丝。 涤纶、锦纶、再生纤维素纤维等常规纤维品种继续保持世界领先
商讨陈述:东北证券-化工行业论民营大炼化的永

商讨陈述:东北证券-化工行业论民营大炼化的永

  

商讨陈述:东北证券-化工行业论民营大炼化的永

  物理改性物理改性主要通过将具有功能性的微粒与聚酯切片共混制备成母粒,再将母粒按一定比例加入到切片进行纺丝。 涤纶、锦纶、再生纤维素纤维等常规纤维品种继续保持世界领先地位,碳纤维、芳纶、超高分子量聚乙烯纤维等高性能纤维、生物基化学纤维基本达到国际先进水平。 以差异化为主要发展战略的切片纺企业:在发展战略与趋势方面,优秀的切片纺企业基于各自的技术积累及产品研发优势,专注于差别化产品的开发,不断提高产品附加值,满足并引导下游面料及终端服装、家纺等市场的需求,例如不断开发“五行业深度报告仿”(仿棉、仿麻、仿丝、仿毛、仿皮)纤维特别是高仿真动物皮毛纤维、包括弹性纤维和新型超/极细纤维等在内的功能性纤维以及利用生物基原料或回收再生原料等生产的环保型纤维等。 结构优化到2020年,化纤差别化率提高到65%,产业用化纤的比例提高到31%,高性能纤维、生物基纤维有效产能进一步扩大。 分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格,并在中国证券业协会注册登记为证券分析师。 图19:2018年桐昆股份涤纶长丝毛利构成 图10:2018年新凤鸣涤纶长丝毛利构成69.29% 12.00% 17.41% 1.27%0.03%POYFDYDTY复合丝平牵丝68.66% 19.23% 12.10%POYFDYDTY数据来源:东北证券,Wind;数据来源:东北证券,Wind;从业务结构上看,桐昆与新凤鸣的业务结构比较接近,POY都占了长丝毛利的70%行业深度报告左右,恒逸的毛利结构中,POY与FDY相当,DTY较少,仅为18.75%;而恒力化纤近两年未披露各类别长丝产品的毛利率;荣盛石化毛利结构主要为FDY与DTY,与前面三家差异较大。 表格6:熔体直纺与切片纺的工艺路线特点与优劣势工艺路线切片纺熔体直纺使用原料PET切片、PTT切片、PBT切片等,可根据生产需求对两种或多种切片进行组合使用PTA及MEG 生产产品熔体直纺所能生产的全部产品及各种功能性、复合、差别化产品普通产品和常规差别化产品优点产品开发便捷、产品转换方便且转换成本低廉的优势,特别是在开发诸如集多功能于一体的超仿真纤维、集多组分于一体的复合聚酯纤维等产品方面具有较大优势规模化生产,产量大,成本相对较低缺点单位加工成本相对较高,在常规产品方面与熔体直纺相比不具优势差别化产品开发有限,生产灵活性差,对于技术含量较高、功能等要求较多、多组分及结构较为复杂的产品不具备生产能力数据来源:东北证券,Wind 图13:高度自动化的熔体直纺企业:桐昆股份厂区内貌数据来源:Wind,公开资料整理行业深度报告4.差异化长丝的发展方向与优势企业4.1.差异化长丝的发展现状与发展方向差异化长丝的发展方向在《“十二五”发展规划》有着的方向性的指导:《规划》对于中国化纤产业的差异化发展提了以下几个方面的发展方向,分别是:高性能差别化,开发“五仿”纤维(超仿棉、超仿毛、丝、超仿麻、超仿皮),达到超性能、超仿真目标;超细旦化;功能化;复合化。 若本公司客户(以下称“该客户”)向第三方发送本报告,则由该客户独自为此发送行为负责。 各类PTT复合纤维技术的研发:开展基于PTT纤维的各类复合纤维技术研发,包括PTT/PET双组分复合弹性纤维、各种前瞻性复合超细纤维等的技术研发,建立相关研发平台。 由于聚酯纤维存在如吸湿性差、易积聚静电、易吸尘沾污、不易染色等缺点,因而激发了人们开发差别化聚酯纤维的需求。 在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议。 但是从毛利率水平上看,恒力的产品竞争优势最为突出——且在2015年之后,伴随着油价的上行,恒力化纤产品的价格上涨显示出更强的毛利率弹性,2017/2018年恒力化纤的毛利率都达到了接近20%的水平。 中国化纤协会统计,我国目前长丝生产的差异化率超过70%——这其中一半以上都是细旦(超细旦)、有色、高强高模低收缩等产品为主。 吴若飞:中国科学技术大学理学学士,中科院理学硕士,2018年1月加入东北证券研究所。 化学纤维是指以煤、石油、天然气等为原料,经反应制成合成高分子化合物(成纤高聚物),经化学处理和机械加工制得的纤维。 2017年,切片纺民用涤纶长丝的产量达到约300万吨,苏州龙杰作为以差异化纤维为主的上市公司产能也仅为17万吨,新上市募投绿色复合纤维新材料生产项目总投资仅为不到4亿元,与恒力化纤、新凤鸣中益化纤、海宁恒逸新材料的大手笔投资相比,规模小多了,但单吨投资却不分伯仲(苏州龙杰募投项目单吨投资达到1万元,恒力化纤135万吨项目单吨投资也达到接近1万元) 行业深度报告5.2.3.短期看转型不会太快,长期看研发投入不断增长熔体直纺龙头向差异化转型路漫漫:前面提到聚酯企业向差异化转型的两个门槛:研发与资金;研发固然好理解,但资金的门槛除了投资相对较大外,企业的这两年的发展战略对于长丝差异化转型资金的使用也有一定的影响——简言之,目前长丝更多地将发展的中心放在两路:如恒力、盛虹与恒逸将发展的中心放在相关的炼厂建设运营上,前期势必消耗大量的资金,此外投资的进度也受到研发进度与市场等多重因素的影响;对于桐昆、新凤鸣这些企业传统的聚酯龙头而言,近年来的发展战略更多地放在原材料环节的补充上,对于动辄400-600万吨的聚酯体量,对应的PTA需求都在400万吨左右,因此无论对于桐昆还是新凤鸣,PTA的总投资都在70亿元人民币左右——因此对于桐昆、新凤鸣而言,再加大对于差异化项目的大手笔投资显然是比较吃力的。 表格3:聚酯纤维主要有3种改性方法类别具体方式产品举例化学改性常规聚酯纤维分子结构规整,是典型的线型高分子;化学改性工艺通过化学反阳离子可染纤维行业深度报告应方式将第三或第四单体以化学键的方式接入到聚酯大分子主链上,通过改变其分子结构从而达到改变纤维性能的目的。 行业深度报告3.差异化长丝:切片纺更为成熟,熔体法被迫追赶差异化长丝的发展始于切片纺、目前切片纺差异化品种繁多:从我国涤纶长丝的发展历程来看,是从常规纺到高速纺发展而来的,而我国的高速纺又是从切片纺开始的。 行业深度报告除恒力外,其他聚酯企业的FDY产能多在40万吨左右,毛利率不分伯仲,我们推测不同年份的变化更多地和具体的产品品种相关,从而各企业之间的毛利率在不同年份显现出个性化的特点(如桐昆、新凤鸣FDY毛利率在19H1出现回升,而恒逸、荣盛则持续下滑)。 图21:2018年恒逸石化聚酯业务毛利构成 图22:2018年荣盛石化涤纶长丝毛利构成48.49% 32.76% 18.75%POYFDYDTY-0.58% 55.09%44.33% POYFDYDTY数据来源:东北证券,Wind;数据来源:东北证券,Wind;图23:2018年恒力石化聚酯业务毛利构成 图24:2018年东方盛虹涤纶长丝毛利构成63.66% 13.89% 12.34% 10.11%民用涤纶长丝聚酯切片工业涤纶长丝聚酯薄膜16.82% 17.63% 65.55%POYFDYDTY数据来源:东北证券,Wind;数据来源:东北证券,Wind;从毛利率的角度看,三类涤纶长丝波动基本一致,这一点无论从桐昆还是恒逸的数据中都能得到验证。 恒力化纤、江苏盛虹化纤、金辉化纤、翔鹭(海城)公司异收缩复合聚酯纤维用相同或不同原料进行纺丝、拉伸、加捻等方式生产的混纤产品,通过两种纤维受热后产生的收缩差,生产具有蓬松性、表面有浮凸效果的纤维,可用于生产高档毛感面料、汽车装饰用经编磨毛面料、仿麻面料恒力化纤、江苏斯尔克、桐昆集团、新凤鸣集团原液着色纤维通过加入色母粒或色浆,经充分混合后进行纺丝,可省略部分染整工序,降低了因染整而产生的水及空气污染,达到绿色清洁生产华欣新材料、浙江金霞化纤、浙江古纤道等再生涤纶长丝利用物理法或化学法,再生回用废旧聚酯瓶、涤纶、涤纶纺织品,可有效减少资源浪费及白色污染,促进循环经济发展。 为了完善报告评分体系,请在看完报告后理性打个分,以便我们以后为您展示更优质的报告。您也可以对自己点评与评分的报告在“我的云笔记”里进行复盘管理,方便您的研究与思考,培养良好的思维习惯。 具有近20年的化纤行业从业经历,曾就职于韩国高合公司、山东省青岛高合公司,从事涤纶(POY,FDY)生产管理、差别化产品(POY,FDY,DTY)开发等工作;2008年加入江苏恒力化纤有限公司,现担任公司新产品研发部部长。 5.2.2.资金将成为聚酯龙头向差异化转型的重要门槛熔体直纺做差异化对于资金要求很高:对于现有的聚酯龙头而言,前期的发展思路基本上是跟进最新的技术、设备去实现摊薄成本、提升规模优势,这也是熔体直纺企业的竞争战略;对于切片纺企业,由于其规模相对较小,船小好调头,因此更多地去做一些差异化的尝试,以差异化的产品为自己争得一席之地。 十字形和W形截面纤维纤维具有沟槽,沟槽具有毛细管作用,其织物可迅速导湿排汗,清凉干爽。 若将各企业涤纶长丝进行总体的分析,可以发现:恒力化纤的毛利率最高:2016-2018年均在20%左右的水平,而其余几家企业毛利率的绝对值与相对变化均较为一致。 未经本公司书面许可,任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。 表格7:我国化纤产业的差异化发展方向与思路发展趋势类型发展思路与优势优势企业品种高性能差别化超仿麻解决合成纤维吸湿率低带来的静电问题、强度模量高带来的手感与织物起毛起球问题、与棉混纺时织物需要二次染色所带来的能耗高、排放量大等问题仪征化纤、福建泓林化纤/ 超仿毛采用特殊原料、特殊纺丝工艺合成具有特殊结构如皮芯结构的特种变形复合纱、异形截面的低收缩率长丝、不同截面的高收缩率长丝,使织物具有外松内紧、外柔内刚、外细内粗、外曲内直的特性。 防紫外线纤维、抗静电纤维、导电纤维等工艺改性随着纤维制备工艺的不断发展,人们通过在纤维制备过程中改变生产工艺参数或改变纤维截面形状来达到改变纤维性能的目的。 证券研究报告/行业深度报告论民营大炼化的长期投资价值(二):差异化长丝篇——原料价格战临近,长丝差异化是超额利润的护城河 2020年PTA行业将迎来1200万吨新增供给产能,这势必造成PTA价差的急剧收缩,而作为聚酯的另一大宗化工品乙二醇,其价格早已塌陷进入下行通道。 形成2—3家综合销售收入超过1500亿的企业和一批具有国际竞争力的企业集团科技创新科技创新能力显著提高,到2020年,大中型企业研发经费支出占主营业务收入比重由目前的1%提高到1.2%,发明专利授权量年均增长15%,产业创新平台建设进一步推进并发挥关键支撑作用。 绿色发展到2020年,单位增加值能耗、用水量、主要污染物排放等达到国家约束性指标和相关标准要求,再利用纤维总量继续保持增长,循环再利用体系进一步完善。 因此我们先列出2018年各长丝企业的毛利结构,再对各产品的毛利率进行横向比较。 聚酯龙头差异化转型路漫漫、资金、技术都是关键壁垒:我们熟知的聚酯企业龙头多以大规模熔体直纺产能为人所知,伴随着经济增速的趋缓,产品进入结构化转型势在必行,对于长丝企业而言,把规模做“大”未必成为新时期下的最优选择,“顺应市场需求、积极寻求创新与突破”才是聚酯龙头应有的态度。 表格9:差异化长丝:恒力石化 VS东方盛虹类别恒力石化(恒力化纤)东方盛虹(国望高科) 资产情况(长丝与配套) 恒力化纤本部80万吨(以FDY为主) 恒科新材料55万吨(40万吨差别化长丝,分两期投产,15万吨技改项目2018年上半年投产) 德力化纤20万吨苏盛热电(年产11亿度电、200余万吨蒸汽) 国望高科120万吨(4套熔体直纺装置分别生产半消光、全消光、大有光POY 和FDY并配套加弹机;复合纺;切片纺装置) 盛虹纤维60万吨(3套熔体直纺半消光装置并配套加弹机) 中鲈科技10万吨(1套熔体直纺阳离子装置并配套加弹机;2套差异化聚合装置以生产差异化切片) 长丝产能结构特点在FDY细旦及亮光产品上有较强优势 生产及研发的重点放在高品质、高毛利行业深度报告 POY/FDY/DTY产能比例为0:5:1,近年来,DTY产能有所补充的DTY产品上 POY/FDY/DTY产能比例为2:1:3 研发实力拥有1000余人的技术研发团队、聘请各地的化纤资深专家长期专职服务与东华大学、苏州大学合作建立“恒力产学研基地” 1200人左右的技术研发团队熔体直纺全消光聚酯纤维技术、精细化设计熔体直纺阳离子超细纤维技术具体特色产品高品质超细旦涤纶民用长丝超亮光涤纶民用长丝无扭矩合股涤纶民用长丝吸湿排汗异形功能性纤维纯涤仿棉纱超细纤维记忆纤维生物基合成高分子纤维全消光熔体直纺聚酯纤维阳离子超细纤维未来发展方向高性能功能化亮光丝的研究及产业化:解决亮光丝的功能性与亮光性有效结合、完美统一的技术难题,并有效突破亮光丝的应用范围,实现功能性亮光丝的大规模产业化目标涤纶复合纤维的研究和产业化:在熔体直纺的基础上实现涤纶与涤纶、涤纶与其它纤维的复合实现直纺复合纤维的大规模产业化目标特殊异形超细旦功能性纤维的研究及产业化:突破基于超细旦长丝的异形化功能化开发瓶颈,研究出成熟产品、实现特殊异形超细旦功能性纤维的产业化。 其中,细旦、超细旦与有色的产量达到1400万吨,占总差别化长丝的70%左右——这部分基本对应了熔体直纺的大部分差异化产能。 那么核心就在于,谁的差异化做的好?究竟能否在差异化上攫取成本下行带来的超额利润? 本文从三个方面进行展开?1)什么是差异化长丝?2)差异化长丝的发展方向与优势企业?3)聚酯龙头目前的差异化水平、特点以及在差异化转型过程中面临的困难? 根据我们的研究,首先“差异化”是个相对的概念。 聚酯生产装置4套(多功能POY纤维材料3×30万吨、FDY30万吨),引入66台差别化纤维生产线万吨/年),引进高速POY卷绕机3216台(纺丝位2016位)、高速加弹机48台以及配套的国产生产装置及公用工程设备目前实施情况正在建设过程中2019年有望投产10万吨,明后年各投产60万吨项目一期60万吨正在建设过程中,一期投资额18.97亿元项目正在建设,预计2020年逐步产出产品数据来源:东北证券,公开资料整理;我们可以看到,恒力、新凤鸣与恒逸新上的三个具有代表性的聚酯项目有三个特点:1)项目整体设计规模大;2)总投资高、单吨投资也都较高;3)产品都以功能化、差别化为主要产品标签。 根据生产工艺及特性的不同,涤纶长丝可以分为初生丝、拉伸丝以及变形丝等,具体如下:图4:涤纶长丝的具体分类数据来源:东北证券,公开资料整理各类涤纶长丝中,我们接触较多的品种主要有三类:分别是POY(预取向丝)、FDY(全拉伸丝)与DTY(拉伸变形丝),三种主要的涤纶长丝产品特性与用途如下表所示:行业深度报告表格1:三种主要涤纶长丝的产品特性与用途类别产品特性主要用途FDY 具有强度高、毛丝断头少,染色均匀性好的特点,使产品在后加工时断头率低、退绕完全、消耗小、织物疵点少、染色均匀适用于机织和针织加工,生产网眼布、涤塔夫、牛津布、雪克、西装里料、鞋用材料,并可用于生产各种绒类织物、雨披、伞面以及包覆纱等 DTY具有一定的弹性及收缩性是针织(纬编、经编)或机织加工的理想原料,适宜制作服装面料(如西装、衬衫)、床上用品(如被面、床罩、蚊帐)及装饰用品(如窗帘布、沙发布、贴墙布、汽车内装饰布)等POY 具有强度高、丝筒成形好、产品均匀性好的特点,使得产品在后加工时加工速度快、断头率低、退绕完全、消耗小、染色均匀适用于加工成高质量的低弹丝、网络丝、空气变形丝、缝纫线,前述产品用于生产各种仿丝、仿毛类服装面料,织造沙发面料、窗帘和汽车内部装饰布等,其织物悬垂性好、手感丰满、细腻数据来源:东北证券,Wind 行业深度报告2.差异化长丝:相对概念,种类繁多聚酯纤维实现工业化生产以来,由于其强度高、弹性好、耐热耐化学品性能好,织物尺寸稳定性好以及可洗、挺括的特性,作为主要纺织原料在很大程度上填补了天然纤维的缺点,并缓解了天然纤维的紧缺状况。 dpf的英文全称为denier per filament,因此,dpf = D/F;而旦(D)是纤度单位,是指在公定回潮率下,9000米长的纤维或纱线所具有重量的克数,克数越大纤维或纱线越粗,因此,细旦指的是单根涤纶行业深度报告长丝的粗细,而非卷绕后纱线:半消光丝数据来源:东北证券,公开资料整理 数据来源:东北证券,公开资料整理图7:阳离子可染纤维 图8:复合丝数据来源:东北证券,公开资料整理 数据来源:东北证券,公开资料整理差异化纤维的发展伴随着生产工艺的竞争与进步,第三章详细阐述了两种生产工艺:切片纺与熔体直纺在差别化长丝生产领域的优劣势与进程特点。 行业深度报告图2:2007-2016年国内合成纤维产量占比 图3:2016年国内合成纤维产量占比0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 1420152016涤纶长丝涤纶短纤锦纶纤维腈纶纤维氨纶纤维丙纶纤维维纶纤维66.54% 21.48% 8.10% 1.75%1.30% 0.63% 0.21%涤纶长丝涤纶短纤锦纶纤维腈纶纤维氨纶纤维丙纶纤维维纶纤维数据来源:东北证券,Wind 数据来源:东北证券,Wind 涤纶具有一系列优良性能,如断裂强度和弹性模量高,回弹性适中,热定型效果优异,耐热耐光性好等;此外,还具有优秀的阻抗性(诸如,抗有机溶剂、肥皂、洗涤剂、漂白液、氧化剂等)以及较好的耐腐蚀性,对弱酸、碱等稳定,因此涤纶有着广泛的用途。 2.1.差异化长丝的品种繁多“差异化”是相对于“常规化”而言的,概括来讲,差别化聚酯纤维的发展先后经历了“异形化”、“功能化”、“功能复合化”三个阶段:表格2:差别化聚酯纤维发展的三个阶段类别主要用途“异形化”阶段为了改善聚酯纤维织物穿着舒适性差的问题,日本率先推出具有吸湿排汗功能的异形纤维,这种通过异形化来提升织物舒适感的差别化阶段是“异形化”阶段;“功能化”阶段随着人们对纺织品功能性的需求愈加强烈,具有诸如抗菌、抗紫外线、阻燃、抗静电等各种功能的聚酯纤维被相继开发出来,此为“功能化”阶段;“功能复合化”阶段随着人们对产品功能多样化的需求与产品功能单一化的矛盾日益突出,赋予聚酯纤维复合功能成为新热点,该阶段为聚酯纤维的“功能复合化”阶段。 差异化的生产主要通过物理、化学与工艺改性三种方法实现,通过不同的工艺方法,制造出不同“差异化”的聚酯纤维。 4.2.2.研发与专利情况研发投入是另一个衡量公司产品技术含量与竞争力的角度,但是这个指标存在一些问题,包括研发不仅是长丝的研发,且研发的投入并不直接对应着产品的竞争力,研发投入的具体投向可能差异较大等等。 图16:2015年我国各类差别化长丝产量 图17:2015年我国各类差别化长丝产量占比0 200 400 600 800 1000 1200 49.06% 19.62% 7.60% 5.89% 5.64% 3.68% 3.24% 2.94% 2.32%细旦及超细旦有色高强高模低缩粗旦大有光阳离子可染全消光异形截面其他差异化数据来源:东北证券,公开资料整理;单位:万吨 数据来源:东北证券,公开资料整理4.2.主要长丝企业的差异化进程由于各上市公司对于细分的长丝品种、产量并无详细披露,我们只能通过一些指标侧面反应出公司在长丝差异化上的研发与生产水平。 异收缩混纤丝是由dpf较细的丝与dpf较粗的高收缩丝复合,经网络加工制成,由于2种丝在染整时热收缩率的差异,丝条形成螺旋形卷曲,赋予织物高蓬松性,广泛用于生产仿毛、仿真丝、仿麻织物,以及毛绒及针织面料。 差异化长丝进入客户供应链体系门槛较高:对于常规纤维,客户主要通过长期业务往来对企业进行评定,企业在获得认可后将能与之建立长期稳定的业务关系;对于差别化、功能性纤维,下游厂家往往会对聚酯纤维长丝生产企业的历史状况进行评估,特别是注重历史上产品的性能对本企业带来的技术进步和效益情况进行判断,行业深度报告通过长期的合作和了解后才会将该企业确定为本企业的合格供应商和战略合作单位,进入客户供应链体系的门槛较高。 投资评级说明股票投资评级说明买入未来6个月内,股价涨幅超越市场基准15%以上。 凭借新开辟的赛道——差异化,切片纺企业更好地契合用户需求,倒逼熔体直纺企业同样进行差别化涤纶长丝的探寻与生产。 5.1.2.长丝传统巨头的对比:桐昆股份VS新凤鸣桐昆和新凤鸣可比性比较强:从地理上看,桐昆和新凤鸣都是起家于浙江桐乡的长丝企业,从产能上看,桐昆和新凤鸣一度在全国的一、二位,因此整体上是产品结构比较完整的两家上司企业,从发展战略上看,两家的都先把长丝产能做大,然后沿着产业链向上游发展(PTA),所不同的主要有两点:1)新凤鸣在产品差异化上做的更好一些,包括研发的投入比例和研发人员的比例上;2)长丝向PTA发展的战略桐昆先新凤鸣一步实施。 对于POY熔体产能直纺的扩张带动的规模优势的扩大是桐昆、新凤鸣在长期行业的竞争战略。 表格5:常见差异化长丝的品种介绍类别产品特性于生产方式市场与价格代表企业细旦细旦是涤纶长丝主要的差别化品种,产品细旦化(包括单丝纤度和总纤度)已成为涤纶长丝生产的一个趋势。 行业深度报告1.涤纶长丝的分类与基本情况纺织纤维包括天然纤维和化学纤维(Chemical Fibers)两大类,其中,化学纤维是指以天然或合成高分子化合物为原料经过化学处理和物理加工制得的纤维。 2.2.差异化长丝生产主要通过改性那么如何实现聚酯的“差异化”生产呢?常用的三种改性方法包括化学改性、物理改性与工艺改性。 新凤鸣:产能相对较新,竞争力尚可:据新凤鸣2018年年报,公司拥有13套熔体直纺生产线套熔体直纺生产线年后投产,所采用的生产设备可靠、技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定、生产能耗较低。 常规化产品竞争激烈,价格价差基本随边际供需决定,企业很难获得超额收益,然而对于差异化产品而言,产品技术含量带来的溢价构筑了竞争壁垒,企业甚至可以获得成本下行带来的超额利润。 至于长丝龙头差异化的真正含金量,我们认为除了恒力、盛虹分别在细旦的FDY/DTY中有一定优势(这部分优势也有规模化带来的成本因素),桐昆、恒逸与新凤鸣的差异化做的并不突出——差异化与规模化是硬币的一体两面,这背后对应着切片纺与熔体纺两种工艺的对立——切片纺的优势在于做差异化而劣势在于规模与成本,熔体纺的优势在于做规模化而劣势在于差异化——具体的内容在3.3中阐述。 功能聚酯及其纤维的研发:在开展阻燃、抗紫外、抗起球、抗静电、抗老化、吸湿快干等单一功能聚酯的新产品研发的基础上,进行具有抗紫外、抗起球、抗静电、抗老化、吸湿快干等多功能复合聚酯及其纤维的研发,以期实现相关高性能纤维产品的产业化数据来源:东北证券,Wind 恒力化纤毛利率护城河在于研发与蒸汽自供:无论从产能结构还是毛利结构来看,恒力与盛虹在差异化长丝上特点都十分鲜明:恒力的优势在于FDY细旦。 江苏盛虹直纺中空三叶丝,用于休闲服、内衣、衬衣等异收缩用热收缩率不同的长丝(POY/FDY,FDY/FDY)一次性加工,或者经过后加工制成,纱线中收缩率低的单丝有松弛、蓬松、浮凸的效果,达到织物结构紧密,风格丰富。 重要声明本报告由东北证券股份有限公司(以下称“本公司”)制作并仅向本公司客户发布,本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 随着我国PET熔体直纺长丝生产的稳定成熟,以及切片纺生产企业的急剧增加,切片纺涤纶普通长丝的利润率急剧下降,因此成本上不占优的切片纺生产企业被迫寻求变革,以直面与熔体直纺的企业竞争。 对应的“差异化”聚酯产品分别是阳离子可染纤维、防紫外线等功能化纤维与细旦、异截面化纤维。 恒力长丝高毛利的核心原因我们认为有三点:在FDY细旦领域,持续的新品研发能力使得公司在FDY产品上有一定的话语权;公司定期报告中持续披露新品情况,2017年年报中披露,公司“涤纶超亮光牵伸丝(锦绣纱)”、“三角异形仿粘胶长丝”、“熔体直纺超细旦半消光扁平丝”产品通过省级新产品鉴定;恒科新材料自主创新研发的“家纺用柔光舒适超细旦异形涤纶FDY”、“熔体直纺亮光轻柔型波浪扁平异形涤纶FDY”、“五叶异形浓染舒爽型涤纶FDY”三项新产品获江苏省高新技术产品认定,2018年年报中披露,恒科新材料FDY新品利润贡献率占比37%,德力化纤细旦丝、超细旦丝、异型丝等高附加值产品占比提升。 根据纤维长度的不同,涤纶可以分为涤纶长丝和涤纶短纤两大类:涤纶长丝指长度在千米以上的纤维,涤纶短纤则是几厘米至几十厘米的短纤维。 3.1.切片纺:规模相对较小、差异化特色明显切片纺以聚酯切片为原料,需要增加切片贮槽和混合设备,在常规大批量产品领域与熔体直纺相比不具优势。 田照丰:石化行业研究员,六年石化产业工作经验,涵盖化工、财务、工程等专业,2018年6月加入东北证券研究所。 5.2.差异化转型路漫漫,但差异化已引起重视5.2.1.长丝巨头在长丝研发上的积累不够研发积累不够,人才较为匮乏:差别化、功能性产品的开发是一个系统性工程,需要长期经验积累。 表格4:高仿真差别化纤维的具体分类细旦化追求更细、品质更好的涤纶长丝,细旦化丝单丝线密度小,纤维质轻,手感柔软,抱合力好。 对于聚酯行业的未来的推演与判断,我们认为亟待回答的几个问题是:差异化长丝到底指的是什么?所谓的“差异化”成色有多少?对于聚酯龙头而言,各自的“差异化”究竟做的怎么样? 行业的发展方向如果是差异化,那么未来做差异化的壁垒在哪里? 未来长丝长期发展的驱动力在哪里? 长丝的竞争格局也在不断优化,未来龙头对于价格的影响能力? 结合了对下游纺织的研究,我们针对上述问题尝试回答如下:Q1:差异化的问题? A1:差异化是个相对的概念,也是个宽泛的概念:差异化品种非常多,包括细旦化、异截面化、混纤化与功能复合化等。 由于POY的加工最为初级、差异化程度较低,因此企业多以规模化优势降低成本去更多地抢占POY的市场份额——桐昆与新凤鸣在POY产能的占比上远超其他几家长丝企业,因此其POY的毛利率整体都较高;此外,还有一个可能的解释是,在生产过程中,POY与FDY的生产产能经过调试可以互相切换,因此企业若在POY产品上没有竞争优势,便会在FDY上做一些文章,乃至进一步加弹生产DTY长丝。 公司聚酯设备采用当今国际先进的杜邦工艺—美国康泰斯技术及装备、纺丝设备主要采用德国巴马格技术及装备、丝饼搬运和产品包装主要采用智能化控制的自动落筒和自动包装设备,工艺上采用三釜聚合工艺、酯化蒸汽能量利用、酯化加压反应、在线清洗、纺丝环吹、Wings卷绕和废水、废气再利用技术等一系列改善产品品质、降低能耗的技术,使公司的生产效率、产品品质得到进一步优化和提升。 数据来源:东北证券,公开资料整理;2018年研发投入已有明显增长趋势:从研发投入上看,桐昆、新凤鸣等传统熔体直纺龙头企业在研发上的投入有一定增长:2018年,桐昆的研发投入达到4.88亿元,同比增长49.32%、新凤鸣的研发投入达到6.44亿元,同比增长了24.44%。 依托规模优势与一定的研发实力,盛虹目前已经形成了25万吨大有光纤维、20万吨直纺全消光纤维、8万吨阳离子纤维的差别化纤维生产能力,各产品用于制作服装面料(如西服、衬衫、运动休闲服饰、登山服饰)、床上用品(如被面、床罩、蚊行业深度报告帐)及装饰用品(如窗帘布、沙发布、贴墙布、汽车内装饰布)等。 本公司及其雇员不承诺投资者一定获利,不与投资者分享投资收益,在任何情况下,我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 事实上,无论从毛利率上看,还是从专利的数量上来看,二者民用长丝的“技术含量”都是比较高的:一方面,从披露的上看,其毛利率要高于其它长丝企业5%左右;另一方面,二者对于研发的投入都较大。 然而,切片纺的优点在于生产灵活,具有市场反应快速的特点,特别是在开发差别化、功能性等高附加值产品方面具有较大优势。 1. 用户直接或通过各类方式间接使用慧博投研资讯所提供的服务和数据的行为,都将被视作已无条件接受本声明所涉全部内容;若用户对本声明的任何条款有异议,请停止使用慧博投研资讯所提供的全部服务。 异截面化采用C形、三角形、三叶形、五叶形或六角形等各种截面形状的丝制成复丝,可使纱线内部稳定蓬松,外观光泽柔和。 专利的角度更加难以判断各家在长丝端的研发实力:一方面,企业披露的数据不全,还有口径不一的问题(如桐昆、新凤鸣仅仅披露了每年申报的数量,而恒力披露了累计获得专利的数量);另一方面,专利的结构也参差不一,难以明确到长丝生产过程中的研发效果。 本报告中的信息均来源于公开资料,本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。 Q4:长丝龙头对于价格(利润)的影响能力如何? A4:从上下游的集中度来看,长丝对下游的议价能力是要强于PTA生产企业的——道理显而易见,纺织企业集中度很低,是价格的被动接受者。 随着聚酯工业国产化,大容量、低投入的熔体直纺装置快速发展,装置规模不断扩大。 【慧博投研资讯】原材料价格的下跌使得聚酯在生产成本上支撑趋弱,但对企业而言未必是利空——这取决于聚酯企业在具体产品上的话语权。(慧博投研资讯)常规化产品竞争激烈,价格价差基本随边际供需决定,企业很难获得超额收益,然而对于差异化产品而言,产品技术含量带来的溢价构筑了竞争壁垒,企业甚至可以获得成本下行带来的超额利润。那么核心就在于,谁的差异化做的好?究竟能否在差异化上攫取成本下行带来的超额利润?本文从三个方面进行展开?1)什么是差异化长丝?2)差异化长丝的发展方向与优势企业?3)聚酯龙头目前的差异化水平、特点以及在差异化转型过程中面临的困难?根据我们的研究,首先“差异化”是个相对的概念。中国化纤协会统计,我国目前长丝生产的差异化率超过70%——这其中一半以上都是细旦(超细旦)、有色、高强高模低收缩等产品为主。差异化的生产主要通过物理、化学与工艺改性三种方法实现,通过不同的工艺方法,制造出不同“差异化”的聚酯纤维。从生产工艺上来看,涤纶长丝的生产包含了切片纺与熔体直纺两种工艺,切片纺生产规模较小,但却在差异化长丝生产领域处于领先地位;熔体直纺生产规模大、企业更多地以发挥规模优势、降低成本去获得市场份额,但实现差异化技术难度较大。 熔体直纺原以规模化为竞争战略,后加入差别化的研发、生产中来:随着各种差别化涤纶长丝的不断问世,切片纺涤纶长丝的利润率不但没有被熔体直纺普通长丝拉开,反而逐步增长,近些年相关企业的利润率甚至超过了熔体直纺的长丝企业。 那么现在我们可以看到的趋势是,聚酯龙头也试图在熔体直纺的工艺路线上做出差异化的效果——这样的差异化长丝投资一定是高的——因为熔体直纺的优势就在于规模,我们可以看到,恒力化纤的135万吨改性聚酯纤维新材料总投资预计124.5亿元,单吨的投资达到了近1万元,新凤鸣的新项目中益化纤120万吨项目总投资为67.3亿元,单吨投资也超过了5000元——而新凤鸣的老项目,中辰化纤36万吨功能性纤维项目总投资不过8.5亿元,单吨投资仅为2400元。 由这三个项目可以看出,熔体纺聚酯企业要做差异化长丝,必定是在规模化的基础上玩花样,这与切片纺企业的规模不同,这样的“差异化”在资金上的投入都是大手笔。 聚酯龙头差异化转型路漫漫、资金、技术都是关键壁垒:我们熟知的聚酯企业龙头多以大规模熔体直纺产能为人所知,伴随着经济增速的趋缓,产品进入结构化转型势在必行,对于长丝企业而言,把规模做“大”未必成为新时期下的最优选择,“顺应市场需求、积极寻求创新与突破”才是聚酯龙头应有的态度。然而目前来看,熔体直纺工艺本身对规模的要求,叠加差异化的特性必然使得新产能的投资成为壁垒、此外在研发积累上的缺乏也注定了聚酯龙头在差异化上道路的转型必定是一个漫长、艰巨的过程。 操作方法:打开微信,点击底部“发现”,使用“扫一扫”即可分享到微信朋友圈或发送给微信好友。 如果聚酯龙头要向差异化去转型,那么熔体直纺的差异化必然对应着非常高的资金壁垒。 在我国消费升级的大背景下,切片纺工艺通过不断开发、生产差异化特色纤维,满足大众个性化需求,引导下游市场趋势。 异线密度采用线密度不同的长丝组成复丝,其中较粗的纤维赋予产品刚性,可提供足够的弹力,刚度、弹性及挺括性,较细的纤维赋予产品柔软性,提供柔软的手感和蓬松性。 对于恒逸、荣盛和恒力三家企业而言,由于其业务并不以涤纶为大多数,因此,其研发投入无法真实地反映涤纶的研发情况——如荣盛石化尽管研发投入绝对值较大,但是主要是中金石化的芳烃投入造成,因此在聚酯上的投入难有进一步的数据。 我们认为,涤纶长丝介于大宗商品与个性化商品之间,常规化的长丝产品竞争激烈,价格价差基本随边际供需决定,企业很难获得超额收益,然而对于差异化产品而言,产品技术含量带来的溢价构筑了竞争壁垒,企业甚至可以获得成本下行带来的超额利润。 对于常规化长丝产品,长丝企业凭借强大的议价能力(如销售模式等)相对强势,但是基本受到成本与边际供需的影响,企业对于价格的影响力一般;对于差别化长丝而言,由于其细分市场更小,由于前期的投入更多(成本支撑)与对下游需求的更好相应,生产企业对于独有的差别化长丝的价格影响力更强,这也是聚酯龙头向差异化转型的重要原因。 2020年PTA行业将迎来1200万吨新增供给产能,这势必造成PTA价差的急剧收缩,而作为聚酯的另一大宗化工品乙二醇,其价格早已塌陷进入下行通道。 首先投放到市场的差别化涤纶长丝是以各种异形截面的涤纶长丝开始的,然后又相继开发出有色长丝、阳离子改性长丝、异收缩混纤丝、阻燃涤纶长丝、涤锦复合纤维、海岛型复合纤维、高收缩纤维、全消光纤维、超细旦纤维(dpf≤0.3)、蓄光型复合纤维、导电型复合纤维、民用及工业用涤纶单丝等。 恒力由于披露的信息不全,若仅从2013-2015年来看,恒力的FDY毛利率最高,我们认为可以从两个角度去理解:其一,从产能上看,恒力的FDY产能规模最大,规模优势最为突出;其二,恒力整体研发能力较强,而FDY作为其拳头产品,有一定的差异化溢价;其三,恒力的FDY产品以细旦为主要的品种,细旦由于生产效率较慢、毛利率较高也是符合常识的。 2)研发投入与专利情况:研发不仅是长丝的研发,如果有其他产品或者业务发生的研发费用,也计入到研发投入中去,因此这个指标要结合着业务结构去看。 图9:切片纺加工流程示意图数据来源:Wind,公开资料整理切片纺生产工艺具有生产转换方便及转换成本低廉、产品开发便捷的优势,特别是在开发、生产超仿真纤维、多组分复合纤维等结构、功能等较复杂产品方面具有较大的优势。 表格11:《化纤工业“十三五”发展指导意见》 项目十三五发展目标行业增长到2020年,规模以上化纤企业增加值年均增速保持7%左右,化纤产量约为5700万吨,年均增速3.3%;化纤加工量占纺织纤维加工总量比例为86%。 基于上述的种种因素,我们认为,国内熔体直纺聚酯龙头要向差异化转型,仍然是“路漫漫其修远兮”。 细旦、异截面化纤维数据来源:东北证券,公开资料整理在实际生产中,往往将不同的改性方法结合使用,制备差别化聚酯纤维。 3.2.熔体直纺:规模化是主要思路,差异化难度较大熔体直纺具有明显的规模效应及相对成本优势:熔体直纺以聚合物熔体为原料,不经造粒和再熔融过程即送入纺丝,其最大的优点是产量大、相对成本低。 通过研究国外化纤工业发达国家的化纤发展过程和分析当时进口的高附加值涤纶面料的纤维的组成及结构,我国开始了切片纺涤纶长丝的差别化的研发工作。 如征得本公司同意进行引用、刊发的,须在本公司允许的范围内使用,并注明本报告的发布人和发布日期,提示使用本报告的风险。 因此我们看到,各个聚酯龙头的优势产品与取得优势的原因不尽相同,而在POY这个产品上,桐昆与新凤鸣的毛利率相对较高。 我们在这里举三个新项目:表格10:熔体直纺的差异化尝试:以三个百万吨级差异化长丝项目为例类别恒力石化(恒科新材料)新凤鸣(中益化纤)恒逸石化(恒逸新材料) 项目名称年产135万吨多功能高品质纺织新材料项目年产120万吨智能化、低碳差别化纤维项目年产100万吨智能化环保功能性纤维建设项目项目总投资124.5亿元67.3亿元63亿元单吨投资0.92万元0.56万元0.63万元建设地点江苏省南通市通州滨江新区横港沙浙江省桐乡市临杭经济区启动区浙江省嘉兴市海宁市黄湾镇尖山新区项目建设期48个月(2018-2021) 24个月项目土地恒科新材料原厂区内新增建设用地690亩新征建设用地1232亩项目人员67002280 产品结构熔体直纺FDY半消光多功能高品质聚酯纤维60万吨熔体直纺POY半消光多功能高品质聚酯纤维30万吨(其中包括POY阳离子染料可染聚酯15万吨)、DTY45万吨。 然而目前来看,燃烧机限度_百度文库,熔体直纺工艺本身对规模的要求,叠加差异化的特性必然使得新产能的投资成为壁垒、此外在研发积累上的缺乏也注定了聚酯龙头在差异化上道路的转型必定是一个漫长、艰巨的过程。 原因就与行业长丝发行业深度报告展的驱动力有关——长丝行业作为纺织服装的原料,品种与特性完全是需求通过订单向上游逐步传导的,也就是说,下游的纺织服装所需的面料特性逼迫着上游长丝生产企业进行差异化的改革。 目前,大规模工业化生产的聚酯纤维是以聚对苯二甲酸乙二醇酯(PET)为原料制得的,简称PET纤维,我国对其的商品名称为涤纶;涤纶占聚酯纤维产量的90%以上。 图14:2001-2018我国涤纶长丝产量变化 图15:2016年常规化与差别化长丝产量占比3125.57 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500涤纶长丝31.09% 68.91%常规化长丝差别化长丝数据来源:东北证券,Wind;单位:万吨 数据来源:东北证券,公开资料整理;单位:万吨/年常规差别化品种多、高附加值差别化品种仍显不足:目前我国涤纶长丝的差别化品种还主要集中于细旦及超细旦、粗旦、有色、高强高模低缩等常规差别化品种,仿毛/超仿毛纤维、超极细旦纤维、复合功能纤维等在内的新一代高性能差别化涤纶长丝的产量占比还相对较低,生产工艺及技术还不够完善,相应的产品附加值较低。 图10:切片纺差异化长丝典型企业:苏州龙杰厂区鸟瞰数据来源:Wind,公开资料整理基于切片纺工艺的上述特点,切片纺企业的生产规模较熔体直纺企业相对规模较小,市场集中度相对较低,产品特色明显:苏州龙杰是切片纺差异化纤维生产企业的典型代表,其产品主要为差别化涤纶长丝及PTT纤维等,涵盖了FDY、DTY、POY等差别化产品工艺类别——尽管其产能规模仅有17万吨、营收规模近20亿元,但其产品极有特色——公司是国内少数掌握仿羊毛、仿兔毛等高/超仿真动物皮毛涤纶纤维生产技术的企业之一,仿麂皮纤维、仿皮草纤维、PTT纤维的规格种类丰富,在相应细分市场的市场占有率居于行业前列。 图12:熔体法生产长丝工艺相对复杂数据来源:Wind 行业深度报告熔体纺生产企业发展路径主要是向产业链上游延伸和扩大产能上:大规模熔体直纺企业的拓展动向及发展趋势主要集中在向产业链上游延伸和扩大涤纶长丝的产能,如荣盛石化、恒力股份向行业上游炼油业务延伸,桐昆股份、新凤鸣两家在扩大其涤纶长丝产能的同时也相应配套了PTA产能,恒逸石化向上游炼油业务延伸并扩大涤纶长丝产能。 高仿真差别化纤维更重视对于天然纤维的模仿(手感、特性等方面),通常采用工艺改性、化学改性的方式实现;而新功能纤维则着重与对新功能的开发,主要通过物理改性的方式实现。 如果长丝企业拒绝这样的要求,那么生产出的产品谁去消化?当然这个改革是循序渐进的,但是长丝生产企业必须接受这样的要求,而不能固步自封——即长期企业为了更好地适应消费者,必须做差异化的逐步尝试,否则是很难长期生存下去。 图29:2009-2019H1各长丝企业DTY毛利率对比 图30:2009-2019H1涤纶长丝综合毛利率对比0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 20159H1桐昆-DTY恒逸-DTY新凤鸣-DTY荣盛-DTY国望高科-DTY0 5 10 15 20 20159H1桐昆恒逸新凤鸣恒力荣盛盛虹数据来源:东北证券,Wind;数据来源:东北证券,Wind;DTY产品:从毛利率上看,盛虹(国望高科)有着较为明显的比较优势,我们认为这一方面是其规模优势的体现——其DTY产能规模达到110万吨,而恒力、荣盛、桐昆的DTY产能仅为40-60万吨的水平不等、新凤鸣的DTY产能仅为20万;此外,东方盛虹在于DTY差异化细旦上有一定的技术储备与经营积累;从设备投资和产能分布上看,与生产POY相比,生产DTY所需要的加弹机投资成本较小,所以市场中以单纯DTY加工企业为主,产能分布呈现小而散的特点,主要通过区域配套、降低辅料采购成本、放宽信用期等手段寻求生存空间,这类企业也是POY生产企业的主要客户。 异线密度混纤丝较粗的纤维与较细的纤维复合,较粗的丝做骨架,较细的丝赋予织物表面柔软的风格,主要用于仿毛织物。 另一个因素当然是研发,通过对财报、各类公开数据的研究我们发现,恒力、盛虹与新凤鸣在研发上的投入较为领先,研发的经验积累较多,而桐昆、恒逸等企业在长丝的研发上投入寥寥,近两年应“十三五”的要求才有所增长。 5.聚酯龙头要做差异化,转型路漫漫5.1.聚酯龙头在差异化长丝上的特点5.1.1.细旦的优秀代表:恒力石化VS东方盛虹同是发源于苏州,恒力化纤和盛虹的涤纶长丝都以“差异化”为人所知。 复合纤维不同于混纤丝,它是采用2种或以上高聚物,经喷丝、冷却、卷绕而成,目的是取长补短并列型是由2种聚合物在纤维截面上沿径向并列分布,纤维在后处理过程中产生收缩差异,可使纤维产生螺旋形卷曲,从而使纤维具有类似于羊毛的弹性和蓬松性。 随着处理技术及装备水平的提高,纤维品质接近原生纤维浙江佳人、浙江古纤道、山东龙福、海盐海利等摇粒绒、单面绒、灯芯绒、涤塔夫绸、牛津布行业深度报告数据来源:东北证券,公开资料整理;从长丝的差别化率和产量上来看,2015年,我国涤纶长丝的差别化率由2010年的55.9%提升至68.9%,市场规模达2038.3万吨,多孔、细旦、中强、扁平等差别化涤纶长丝和具有吸湿排汗、保暖、凉感、弹性、阻燃、抗菌等功能纤维实现了规模生产。 基于上述特点,采用熔体直纺工艺路线的生产企业以生产常规产品及简单差别化产品为主(如细旦、超细旦)。 4.2.1.毛利率情况毛利率是衡量产品竞争优势的重要指标,然而对于涤纶长丝而言,不仅存在3种主要类型的长丝产品,各自的毛利率都有所差别,且不同企业之间的业务结构也有很大影响。 相比于市场上传统的聚丙烯腈(腈纶)仿毛纤维,具备较大的优势,同时更为环保苏州龙杰、苏州金辉等仿毛、仿貂绒纱线超仿丝通过采用如异形断面纤维的加工、同板三异纺丝、超细纤维的加工、复合纤维碱减量、常压染色等多种手段,实现仿真、超真效果恒力化纤、江苏盛虹化纤、浙江新凤鸣化纤等高档雪纺纱、色丁、乔其纱等超仿麻通过改善纤维形态结构和聚集态结构,共混纺丝方法,纤维内部形成大量贯穿的孔洞、微孔,纤维表面有许多网络状裂缝和沟槽,纤维手感粗糙,酷似天然麻纤新凤鸣化纤、新民化纤、欣欣化纤、苏州金辉化纤顺纡绉、佐帻麻、条纹麻超细旦化超细旦细旦单丝线密度细,弯曲模量小,纤维柔性,其织物表观细洁精致、手感柔软细腻滑糯且悬垂性极好、覆盖性好、服用性好、去污性好、光学性好、吸湿排汗性能、防雨防水性能好苏州龙杰、恒力化纤、盛虹集团、欣欣化纤等功能化异形细旦吸湿排汗纤维利用物理及化学方法相结合,使纤维表面形成许多微孔或沟槽,同时采用细旦化使纤维比表面更大,达到吸湿排汗效果。 从结构占比来看,主要集中在细旦及超细旦、有色、高强高模低缩、粗旦及大有光等差别化类别。 行业深度报告分散型分散型,指一种高聚物分散在另一种高聚物中,经后处理形成微细旦丝或中空丝,主要有海岛法与剥离法。 相较于熔体纺生产企业,采用切片纺工艺的聚酯纤维长丝生产企业产能及产量规模相对较小,但产品特色较为明显,产品附加值高。 要讨论长丝生产商对于长丝价格的影响力,其关键在于企业对所生产主流产品的定价能力——也即产品的“护城河”。 POY的规模优势是桐昆、新凤鸣的主要发力点:桐昆股份和公司POY销售规模远远大于同行业其他竞争对手,拥有明显的规模优势,分别位列行业第一和第二;从毛利结构上看,POY贡献的毛利占比对两家企业来说都占到三分之二甚至以上。 从生产工艺上来看,涤纶长丝的生产包含了切片纺与熔体直纺两种工艺,切片纺生产规模较小,但却在差异化长丝生产领域处于领先地位;熔体直纺生产规模大、企业更多地以发挥规模优势、降低成本去获得市场份额,但实现差异化技术难度较大。 我们选取了以下指标:1)毛利率:毛利率能真实地反应出公司产品的差异化水平,但是不同长丝品种之行业深度报告间(POY/DTY/FDY)也有毛利率的差异,且差异在不同年份亦存在区别。 这一点与常识较为一致——因为DTY整体加工过程中多了加弹的步骤,在设备、能源上的投入就高于POY/FDY,因此加工成本本身就高于POY/FDY;此外,聚酯龙头的DTY产能基本做到POY自供,所以在原材料成本上较低。 恒力化纤的差异化做的好,很重要的一个原因是公司重视研发人才上任用、培养——研发中心的核心技术人员金管范是韩国庆熙大学化学纤维专业硕士学位。 化学纤维的分类如下:图1:化学纤维的分类数据来源:东北证券,公开资料整理聚酯纤维是由二元醇与二元酸或ω-羟基酸等缩聚而生成的聚酯线型大分子所构成的合成纤维。 Q3:行业长期发展的驱动力在哪里? A3:对于上面一个问题,如果长丝龙头不做差异化,行不行?答案是这取决于企业本身的定位,不做能活下来,但活多久、活多好是不现实的。 图18:2018年主要长丝企业民用涤纶长丝毛利润情况 4789.89 1824.93 2830.572698.43 624.76 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000桐昆恒逸新凤鸣恒力荣盛数据来源:东北证券,Wind;单位:百万元 从民用涤纶长丝的毛利规模上看,桐昆在48亿元左右,新凤鸣、恒逸和恒力在18-28亿之间,荣盛的毛利规模最小,仅为6个多亿。 3)产能与投资情况:我们倾向于认为单吨投资约高的产品,差异化程度越高,但是投资额的差异也受到土地等因素的影响。 行业深度报告分析师简介:刘军:机械行业首席分析师,2016年加入东北证券研究所,2013年新财富最佳分析师第四名,水晶球卖方分析师第四名.2014 年新财富最佳分析师第五名。 原材料价格的下跌使得聚酯在生产成本上支撑趋弱,但对企业而言未必是利空——这取决于聚酯企业在具体产品上的话语权。 行业深度报告图31:POY/FDY/DTY成本结构中原料成本占比依次降低 89.19 85.2 75.26 70% 75% 80% 85% 90% 95% 100%POYFDYDTY原料燃料动力直接人工其它数据来源:东北证券,Wind; 图32:恒力化纤全自动包装车间 数据来源:东北证券,Wind; 盛虹DTY产能全国第一,规模优势突出:从产能上来看,盛虹集团具有明显的规模优势(110万吨),远远领先于其他公司(行业第二为恒力,产能在58万吨左右);行业内大型企业普遍拥有上游POY配套,规格相对齐全,相比较中小加弹企业,规模优势明显;相较于生产POY所需的设备投入,生产DTY所需要的加弹机投资成本较小,所以市场中以单纯DTY加工企业为主,产能分布呈现小而散的特点,主要通过区域配套、降低辅料采购成本、放宽信用期等手段寻求生存空间,这类企业也是POY生产企业的主要客户。 报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断,不保证所包含的内容和意见不发生变化。 因此,有必要将恒力石化与东方盛虹的长丝资产、研发实力做一个对比,比较具体在产品结构上的差异与未来的发展方向。 当然研发、技术这些也都算壁垒,但是对于聚酯龙头要做差异化这件事,资金一定是极为重要的壁垒。 2019年上半年,毛利率的下滑都比较明显(桐昆的FDY/DTY毛利率反而略有回升)。 涤纶长丝细旦纤维定义如下:细旦丝是指单丝纤度在1.0~0.5dpf的纤维,单丝纤度在0.5~0.1dpf的纤维称为超细旦纤维,单丝纤度低于0.1dpf的纤维称为微细旦纤维。 反观切片纺行业,根据中国化学纤维工业协会的统计,我国采用切片纺工艺生产聚酯纤维长丝的厂商约百余家。 人造纤维指用某些天然高分子化合物或其衍生物做原料,经溶解后制成纺织溶液,最终制成纤维,主要品种包括粘胶纤维、醋酸纤维等。 本报告及相关服务属于中风险(R3)等级金融产品及服务,包括但不限于A股股票、B股股票、股票型或混合型公募基金、AA级别信用债或ABS、创新层挂牌公司股票、股票期权备兑开仓业务、股票期权保护性认沽开仓业务、银行非保本型理财产品及相关服务。 恒力化纤在FDY领域有一定规模优势:单纯从FDY产能上看,恒力化纤的FDY产能最大,有110万吨之多,而其余的长丝生产企业FDY产能仅为40万吨左右,因此恒力化纤在FDY产品上有一定的规模优势。 本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易,并在法律许可的情况下不进行披露;可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务、财务顾问等相关服务。 熔体直纺工艺无法进行多品种多批量的生产,绝大部分装置只能生产常规产品和常规差别化产品,对技术含量较高、功能等要求较多、多组分及结构较为复杂的差别化产品生产存在较大困难,例如对于超仿真、双组份、多组份、新型聚酯(PTT)等技术含量较高的产品目前还没有能力进行生产;并且熔体直纺生产线产品转换成本高、生产灵活性差且技改费用高,开发差别化产品风险大,成本也较高。 以涤锦复合为主,有桔瓣型、米字型等异型截面,具有良好的吸湿性;很多纤维的低熔点、阻燃、抗静电、导电功能也通过复合纺的特殊结构来达到阻燃、抗菌防霉、抗静电、抗紫外线、远红外纤维等通过添加一定组分进行改性这类产品售价较高,市场附加值高只有日本、韩国、台湾及国内翔鹭、仪征、海天等少数企业能生产数据来源:东北证券,公开资料整理细旦就是D值更低的纤维吗?并非如此。 数据来源:东北证券,公开资料整理新型功能化纤维随着消费者生活水平的日益提高,人们对服装面料不满足于其基本功能,还在外观、手感、舒适性、功能性等方面提出了更高的要求,加速了弹性、吸湿速干性、抗静电、抗起球、阳离子可染、易染、光泽、蓬松性等差别化长丝的开发,不仅有单一改性纤维,更多的是复合改性纤维;同时产业和智能科技纺织品需求市场快速发展,拉动了阻燃、高强、导电、医用、环保等优质功能化纤维升级发展。 主要规格有24D/28F、50D/72F,50D/144F,75D/72F,75D/144F,75D/288F,150D/576F等,可广泛用于桃皮绒、鹿皮绒、高密防水防钻绒面料、高感性仿真丝稠、高档针织时装及内衣、高性能擦拭布、医用防护等细旦丝市场容量大,大容量直纺生产线具有产品质量稳定、能耗及成本低、批号长的特点,在开发细旦产品具有优势恒力、盛虹、桐昆等异型截面涤纶长丝异型截面纤维热点是吸湿排汗纤维,它在纤维表面形成沟槽,截面呈十字型或五叶型等,具有导湿快干、蓬松透气、轻便柔软不贴身等特点,在衬衫、夹克、运动衣、内衣等得到广泛应用海天、翔鹭、仪化等全消光、大有光等异光泽度纤维通过在聚酯中添加一些添加剂,基本由切片纺企业生产,目前直接纺企业也开始开发这些产品市场容量有限,直接纺产量较高,产品销售存在问题海岛丝及复合纺利用复合纺丝技术制得的超细或极细纤维,单丝线dtex,织物具有柔软爽滑的特色,广泛应用于服饰、家纺及高级擦拭布。 本报告遵循合规、客观、专业、审慎的制作原则,所采用数据、资料的来源合法合规,文字阐述反映了作者的真实观点,报告结论未受任何第三方的授意或影响,特此声明。 数据来源:东北证券,CNKI 2.3.差异化长丝的典型品种:细旦最为普遍细旦是最典型的差别化品种:差别化长丝的典型品种有细旦、异形截面纤维、全(半)消光纤维等,产品特性与市场容量差异较大。 从行业的维度去看,原材料成本的下行——尤其是在PTA、乙二醇产能爆发、整体价格处于下行通道过程中,聚酯龙头对于其产品的定价能力几乎决定了是否能享受到成本下行带来的超额利润。 恒力化纤子公司苏盛热电在蒸汽上对于长丝的支持——POY/FDY/DTY产品的加工费用次第增长的原因在于能源蒸汽用量的增加,因此对于FDY/DTY产品,如果能以更为便宜的能源价格生产,竞争力是比较强的,更具体的讨论限于篇幅,不在此展开。 上面提到,差异化与规模化是两个相对而言对立的概念,主要是背后工艺路线选择的结果。 目前熔体直纺长期企业由于产量大、投资较高的特点,在细旦领域有一定优势,针对更为细分的市场,如海岛纤维、功能性纤维等领域,目前仍然是切片纺为主进行生产。 行业深度报告图11:熔体直纺加工流程示意图数据来源:Wind,公开资料整理熔体直纺在差异化生产过程中存在一定困难:由于熔体直纺具有单线规模较大、流程较长的特点,在生产过程中聚合与纺丝条件相互影响,工艺调节影响面广,因而存在着产品品质控制难,产品开发难度大的缺点。 提醒通过此途径获得本报告的投资者注意,本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任。 我国聚酯纤维长丝行业起步较晚,有成熟经验的管理人员和工程技术人员稀缺,这已经成为限制国内新建差别化聚酯纤维长丝企业的主要障碍之一。 尽管这一增长与中国化学纤维工业协会发布的《化纤工业“十三五”发展指导意见》有关(该《意见》提出到2020年,大中型企业研发经费支出占主营业务收入比重由目前的1%提高到1.2%,发明专利授权量年均增长15%),但研发的投入增长势必对技术的积累起到关键作用,从而助推行业向“科技创新”转型。 2. 用户需知,研报资料由网友上传,所有权归上传网友所有,慧博投研资讯仅提供存放服务,慧博投研资讯不保证资料内容的合法性、正确性、完整性、线. 任何单位或个人若认为慧博投研资讯所提供内容可能存在侵犯第三人著作权的情形,应该及时向慧博投研资讯提出书面权利通知,并提供身份证明、权属证明及详细侵权情况证明。慧博投研资讯将遵循版权保护投诉指引处理该信息内容;