聚酯化工企业比赛力领会:涤纶长丝不同化是逾

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所属分类:化学纤维
桐昆和新凤鸣可比性比较强:从地理上看,桐昆和新凤鸣都是起家于浙江桐乡的长 丝企业,从产能上看,桐昆和新凤鸣一度在全国的一、二位,因此整体上是产品结 构比较完整的两家
聚酯化工企业比赛力领会:涤纶长丝不同化是逾

聚酯化工企业比赛力领会:涤纶长丝不同化是逾

  

聚酯化工企业比赛力领会:涤纶长丝不同化是逾

聚酯化工企业比赛力领会:涤纶长丝不同化是逾

  桐昆和新凤鸣可比性比较强:从地理上看,桐昆和新凤鸣都是起家于浙江桐乡的长 丝企业,从产能上看,桐昆和新凤鸣一度在全国的一、二位,因此整体上是产品结 构比较完整的两家上司企业,从发展战略上看,两家的都先把长丝产能做大,然后 沿着产业链向上游发展(PTA),所不同的主要有两点:1)新凤鸣在产品差异化上 做的更好一些,包括研发的投入比例和研发人员的比例上;2)长丝向 PTA 发展的 战略桐昆先新凤鸣一步实施。 涤纶具有一系列优良性能,如断裂强度和弹性模量高,回弹性适中,热定型效果优 异,耐热耐光性好等;此外,还具有优秀的阻抗性(诸如,抗有机溶剂、肥皂、洗 涤剂、漂白液、氧化剂等)以及较好的耐腐蚀性,对弱酸、碱等稳定,因此涤纶有 着广泛的用途。根据纤维长度的不同,涤纶可以分为涤纶长丝和涤纶短纤两大类: 涤纶长丝指长度在千米以上的纤维,涤纶短纤则是几厘米至几十厘米的短纤维。其 中,涤纶长丝产量较高、应用更为广泛。目前,民用涤纶长丝在涤纶长丝产业中处 于主导地位。根据生产工艺及特性的不同,涤纶长丝可以分为初生丝、拉伸丝以及 变形丝等,具体如下: A3:对于上面一个问题,如果长丝龙头不做差异化,行不行?答案是这取决于企业 本身的定位,不做能活下来,但活多久、活多好是不现实的。原因就与行业长丝发展的驱动力有关——长丝行业作为纺织服装的原料,品种与特性完全是需求通过订 单向上游逐步传导的,也就是说,下游的纺织服装所需的面料特性逼迫着上游长丝 生产企业进行差异化的改革。因此,行业长期发展的驱动力在于终端消费者对于面 料不断提出的新要求。如果长丝企业拒绝这样的要求,那么生产出的产品谁去消 化?当然这个改革是循序渐进的,但是长丝生产企业必须接受这样的要求,而不能 固步自封——即长期企业为了更好地适应消费者,必须做差异化的逐步尝试,否则 是很难长期生存下去。 1) 毛利率:毛利率能真实地反应出公司产品的差异化水平,但是不同长丝品种之间(POY/DTY/FDY)也有毛利率的差异,且差异在不同年份亦存在区别。 熔体直纺在差异化生产过程中存在一定困难:由于熔体直纺具有单线规模较大、流 程较长的特点,在生产过程中聚合与纺丝条件相互影响,工艺调节影响面广,因而 存在着产品品质控制难,产品开发难度大的缺点。 POY 的规模优势是桐昆、新凤鸣的主要发力点:桐昆股份和公司 POY 销售规模远 远大于同行业其他竞争对手,拥有明显的规模优势,分别位列行业第一和第二;从 毛利结构上看,POY 贡献的毛利占比对两家企业来说都占到三分之二甚至以上。对 于 POY 熔体产能直纺的扩张带动的规模优势的扩大是桐昆、新凤鸣在长期行业的 竞争战略。 作为石化的一大下游,油价的起伏对于聚酯产业链的利润有着成本上的波动,但涨 价能否为下游接受,是决定整个产业链利润的关键原因。从行业的维度去看,原材 料成本的下行——尤其是在 PTA、乙二醇产能爆发、整体价格处于下行通道过程中, 聚酯龙头对于其产品的定价能力几乎决定了是否能享受到成本下行带来的超额利 润。我们认为,涤纶长丝介于大宗商品与个性化商品之间,常规化的长丝产品竞争 激烈,价格价差基本随边际供需决定,企业很难获得超额收益,然而对于差异化产 品而言,产品技术含量带来的溢价构筑了竞争壁垒,企业甚至可以获得成本下行带 来的超额利润。 从长丝的差别化率和产量上来看,2015 年,我国涤纶长丝的差别化率由 2010 年的 55.9%提升至 68.9%,市场规模达 2038.3 万吨,多孔、细旦、中强、扁平等差别化 涤纶长丝和具有吸湿排汗、保暖、凉感、弹性、阻燃、抗菌等功能纤维实现了规模 生产。从结构占比来看,主要集中在细旦及超细旦、有色、高强高模低缩、粗旦及 大有光等差别化类别。其中,细旦、超细旦与有色的产量达到 1400 万吨,占总差 别化长丝的 70%左右——这部分基本对应了熔体直纺的大部分差异化产能。 切片纺生产工艺具有生产转换方便及转换成本低廉、产品开发便捷的优势,特别是 在开发、生产超仿真纤维、多组分复合纤维等结构、功能等较复杂产品方面具有较 大的优势。相较于熔体纺生产企业,采用切片纺工艺的聚酯纤维长丝生产企业产能 及产量规模相对较小,但产品特色较为明显,产品附加值高。 细旦就是 D值更低的纤维吗?并非如此。涤纶长丝细旦纤维定义如下:细旦丝是指 单丝纤度在 1.0~0.5dpf 的纤维,单丝纤度在 0.5~0.1dpf 的纤维称为超细旦纤维, 单丝纤度低于 0.1dpf 的纤维称为微细旦纤维。dpf 的英文全称为 denier per filament, 因此,dpf = D/F;而旦(D)是纤度单位,是指在公定回潮率下,9000 米长的纤维 或纱线所具有重量的克数,克数越大纤维或纱线越粗,因此,细旦指的是单根涤纶长丝的粗细,而非卷绕后纱线的粗细。 化学纤维是指以煤、石油、天然气等为原料,经反应制成合成高分子化合物(成纤 高聚物),经化学处理和机械加工制得的纤维。 A1:差异化是个相对的概念,也是个宽泛的概念:差异化品种非常多,包括细旦化、 异截面化、混纤化与功能复合化等。更为详细的内容在 3.2 中展开。至于长丝龙头 差异化的真正含金量,我们认为除了恒力、盛虹分别在细旦的 FDY/DTY 中有一定 优势(这部分优势也有规模化带来的成本因素),桐昆、恒逸与新凤鸣的差异化做 的并不突出——差异化与规模化是硬币的一体两面,这背后对应着切片纺与熔体纺 两种工艺的对立——切片纺的优势在于做差异化而劣势在于规模与成本,生物及化学观念),熔体纺的 优势在于做规模化而劣势在于差异化——具体的内容在 3.3 中阐述。 纺织纤维包括天然纤维和化学纤维(Chemical Fibers)两大类,其中,化学纤维是 指以天然或合成高分子化合物为原料经过化学处理和物理加工制得的纤维。根据原 料的不同,化学纤维又可分为人造纤维和合成纤维。  在 FDY 细旦领域,持续的新品研发能力使得公司在 FDY 产品上有一定的话语 权;公司定期报告中持续披露新品情况,2017 年年报中披露,公司“涤纶超亮 光牵伸丝(锦绣纱)”、“三角异形仿粘胶长丝”、“熔体直纺超细旦半消光扁平 丝”产品通过省级新产品鉴定;恒科新材料自主创新研发的“家纺用柔光舒适 超细旦异形涤纶 FDY”、“熔体直纺亮光轻柔型波浪扁平异形涤纶 FDY”、“五 叶异形浓染舒爽型涤纶 FDY”三项新产品获江苏省高新技术产品认定,2018 年年报中披露,恒科新材料 FDY新品利润贡献率占比 37%,德力化纤细旦丝、 超细旦丝、异型丝等高附加值产品占比提升。  其三,恒力的 FDY 产品以细旦为主要的品种,细旦由于生产效率较慢、毛利 率较高也是符合常识的。 从研发投入的角度来看,桐昆、新凤鸣与盛虹三家的研发基本上可以确定投在长丝 上,而无论从研发投入的绝对数值上看,还是从研发投入相对营收的占比来看,盛 虹的研发实力均强于新凤鸣、桐昆;从研发人员的数量上,也证实了这一点。对于 恒逸、荣盛和恒力三家企业而言,由于其业务并不以涤纶为大多数,因此,其研发 投入无法真实地反映涤纶的研发情况——如荣盛石化尽管研发投入绝对值较大,但 是主要是中金石化的芳烃投入造成,因此在聚酯上的投入难有进一步的数据。 “差异化”是相对于“常规化”而言的,概括来讲,差别化聚酯纤维的发展先后经 历了“异形化”、“功能化”、“功能复合化”三个阶段: 从毛利率的角度看,三类涤纶长丝波动基本一致,这一点无论从桐昆还是恒逸的数 据中都能得到验证。2019 年上半年,毛利率的下滑都比较明显(桐昆的 FDY/DTY 毛利率反而略有回升)。分品种来看,毛利率基本上是 DTY最高、POY与 FDY较 为接近。这一点与常识较为一致——因为 DTY 整体加工过程中多了加弹的步骤, 在设备、能源上的投入就高于 POY/FDY,因此加工成本本身就高于 POY/FDY;此 外,聚酯龙头的 DTY产能基本做到 POY 自供,所以在原材料成本上较低。因此整 体上,聚酯企业的 DTY产品毛利率高于 POY/FDY 产品。 以差异化为主要发展战略的切片纺企业:在发展战略与趋势方面,优秀的切片纺企 业基于各自的技术积累及产品研发优势,专注于差别化产品的开发,不断提高产品 附加值,满足并引导下游面料及终端服装、家纺等市场的需求,例如不断开发“五仿”(仿棉、仿麻、仿丝、仿毛、仿皮)纤维特别是高仿真动物皮毛纤维、包括弹 性纤维和新型超/极细纤维等在内的功能性纤维以及利用生物基原料或回收再生原 料等生产的环保型纤维等。在我国消费升级的大背景下,切片纺工艺通过不断开发、 生产差异化特色纤维,满足大众个性化需求,引导下游市场趋势。 除恒力外,其他聚酯企业的 FDY 产能多在 40 万吨左右,毛利率不分伯仲,我们推 测不同年份的变化更多地和具体的产品品种相关,从而各企业之间的毛利率在不同 年份显现出个性化的特点(如桐昆、新凤鸣 FDY 毛利率在 19H1 出现回升,而恒逸、 荣盛则持续下滑)。 切片纺以聚酯切片为原料,需要增加切片贮槽和混合设备,在常规大批量产品领域 与熔体直纺相比不具优势。然而,切片纺的优点在于生产灵活,具有市场反应快速 的特点,特别是在开发差别化、功能性等高附加值产品方面具有较大优势。 依托规模优势与一定的研发实力,盛虹目前已经形成了 25 万吨大有光纤维、20 万 吨直纺全消光纤维、8 万吨阳离子纤维的差别化纤维生产能力,各产品用于制作服 装面料(如西服、衬衫、运动休闲服饰、登山服饰)、床上用品(如被面、床罩、 蚊帐)及装饰用品(如窗帘布、沙发布、贴墙布、汽车内装饰布)等。 由于各上市公司对于细分的长丝品种、产量并无详细披露,我们只能通过一些指标 侧面反应出公司在长丝差异化上的研发与生产水平。我们选取了以下指标: 专利的角度更加难以判断各家在长丝端的研发实力:一方面,企业披露的数据不全, 还有口径不一的问题(如桐昆、新凤鸣仅仅披露了每年申报的数量,而恒力披露了 累计获得专利的数量);另一方面,专利的结构也参差不一,难以明确到长丝生产 过程中的研发效果。 研发投入是另一个衡量公司产品技术含量与竞争力的角度,但是这个指标存在一些 问题,包括研发不仅是长丝的研发,且研发的投入并不直接对应着产品的竞争力, 研发投入的具体投向可能差异较大等等。专利数量这个指标也有类似的问题。尽管 如此,我们对各企业的情况作一个梳理。 新型功能化纤维随着消费者生活水平的日益提高,人们对服装面料不满足于其基本 功能,还在外观、手感、舒适性、功能性等方面提出了更高的要求,加速了弹性、 吸湿速干性、抗静电、抗起球、阳离子可染、易染、光泽、蓬松性等差别化长丝的 开发,不仅有单一改性纤维,更多的是复合改性纤维;同时产业和智能科技纺织品需 求市场快速发展,拉动了阻燃、高强、导电、医用、环保等优质功能化纤维升级发 展。 恒力化纤毛利率护城河在于研发与蒸汽自供:无论从产能结构还是毛利结构来看, 恒力与盛虹在差异化长丝上特点都十分鲜明:恒力的优势在于 FDY 细旦。恒力长 丝高毛利的核心原因我们认为有三点: 研发积累不够,人才较为匮乏:差别化、功能性产品的开发是一个系统性工程,需 要长期经验积累。我国聚酯纤维长丝行业起步较晚,有成熟经验的管理人员和工程 技术人员稀缺,这已经成为限制国内新建差别化聚酯纤维长丝企业的主要障碍之 一。恒力化纤的差异化做的好,很重要的一个原因是公司重视研发人才上任用、培 养——研发中心的核心技术人员金管范是韩国庆熙大学化学纤维专业硕士学位。具 有近 20 年的化纤行业从业经历,曾就职于韩国高合公司、山东省青岛高合公司, 从事涤纶(POY,FDY)生产管理、差别化产品(POY,FDY,DTY)开发等工作; 2008 年加入江苏恒力化纤有限公司,现担任公司新产品研发部部长。而其他公司 的研发核心人员几乎都是国内培养的业务口出身,随公司逐步成长。受限于行业的 发展阶段,对于差别化纤维的研发相对较晚。 各类涤纶长丝中,我们接触较多的品种主要有三类:分别是 POY(预取向丝)、FDY (全拉伸丝)与 DTY(拉伸变形丝),三种主要的涤纶长丝产品特性与用途如下表 所示:  其二,恒力整体研发能力较强,而 FDY 作为其拳头产品,有一定的差异化溢 价; 熔体纺生产企业发展路径主要是向产业链上游延伸和扩大产能上:大规模熔体直纺 企业的拓展动向及发展趋势主要集中在向产业链上游延伸和扩大涤纶长丝的产能, 如荣盛石化、恒力股份向行业上游炼油业务延伸,桐昆股份、新凤鸣两家在扩大其 涤纶长丝产能的同时也相应配套了 PTA 产能,恒逸石化向上游炼油业务延伸并扩大 涤纶长丝产能。 从民用涤纶长丝的毛利规模上看,桐昆在 48 亿元左右,新凤鸣、恒逸和恒力在 18-28 亿之间,荣盛的毛利规模最小,仅为 6 个多亿。 毛利率是衡量产品竞争优势的重要指标,然而对于涤纶长丝而言,不仅存在 3 种主 要类型的长丝产品,各自的毛利率都有所差别,且不同企业之间的业务结构也有很 大影响。因此我们先列出 2018 年各长丝企业的毛利结构,再对各产品的毛利率进 行横向比较。 A4:从上下游的集中度来看,长丝对下游的议价能力是要强于 PTA 生产企业的— —道理显而易见,纺织企业集中度很低,是价格的被动接受者。要讨论长丝生产商 对于长丝价格的影响力,其关键在于企业对所生产主流产品的定价能力——也即产 品的“护城河”。对于常规化长丝产品,长丝企业凭借强大的议价能力(如销售模 式等)相对强势,但是基本受到成本与边际供需的影响,企业对于价格的影响力一 般;对于差别化长丝而言,由于其细分市场更小,由于前期的投入更多(成本支撑) 与对下游需求的更好相应,生产企业对于独有的差别化长丝的价格影响力更强,这 也是聚酯龙头向差异化转型的重要原因。 同是发源于苏州,恒力化纤和盛虹的涤纶长丝都以“差异化”为人所知。事实上, 无论从毛利率上看,还是从专利的数量上来看,二者民用长丝的“技术含量”都是 比较高的:一方面,从披露的上看,其毛利率要高于其它长丝企业 5%左右;另一 方面,二者对于研发的投入都较大。因此,有必要将恒力石化与东方盛虹的长丝资 产、研发实力做一个对比,比较具体在产品结构上的差异与未来的发展方向。 差异化纤维的发展伴随着生产工艺的竞争与进步,第三章详细阐述了两种生产工 艺:切片纺与熔体直纺在差别化长丝生产领域的优劣势与进程特点。 差异化长丝进入客户供应链体系门槛较高:对于常规纤维,客户主要通过长期业务 往来对企业进行评定,企业在获得认可后将能与之建立长期稳定的业务关系;对于 差别化、功能性纤维,下游厂家往往会对聚酯纤维长丝生产企业的历史状况进行评 估,特别是注重历史上产品的性能对本企业带来的技术进步和效益情况进行判断,通过长期的合作和了解后才会将该企业确定为本企业的合格供应商和战略合作单 位,进入客户供应链体系的门槛较高。 FDY 产品的从毛利率上看,总体各家都差不多,在不同年份有着不同的表现,很难 说哪家的 FDY 毛利率明显领先。恒力由于披露的信息不全,若仅从 2013-2015 年来 看,恒力的 FDY 毛利率最高,我们认为可以从两个角度去理解: 细旦是最典型的差别化品种:差别化长丝的典型品种有细旦、异形截面纤维、全(半) 消光纤维等,产品特性与市场容量差异较大。目前熔体直纺长期企业由于产量大、 投资较高的特点,在细旦领域有一定优势,针对更为细分的市场,如海岛纤维、功 能性纤维等领域,目前仍然是切片纺为主进行生产。 A2:一方面是资金。上面提到,差异化与规模化是两个相对而言对立的概念,主要 是背后工艺路线选择的结果。那么现在我们可以看到的趋势是,聚酯龙头也试图在 熔体直纺的工艺路线上做出差异化的效果——这样的差异化长丝投资一定是高的 ——因为熔体直纺的优势就在于规模,我们可以看到,恒力化纤的 135 万吨改性聚 酯纤维新材料总投资预计 124.5 亿元,单吨的投资达到了近 1 万元,新凤鸣的新项 目中益化纤 120 万吨项目总投资为 67.3 亿元,单吨投资也超过了 5000 元——而新 凤鸣的老项目,中辰化纤 36 万吨功能性纤维项目总投资不过 8.5 亿元,单吨投资仅 为 2400 元。因此,我们认为如果聚酯龙头差异化,那么核心壁垒一定是在资金。 当然研发、技术这些也都算壁垒,但是对于聚酯龙头要做差异化这件事,资金一定 是极为重要的壁垒。另一个因素当然是研发,通过对财报、各类公开数据的研究我 们发现,恒力、盛虹与新凤鸣在研发上的投入较为领先,研发的经验积累较多,而 桐昆、恒逸等企业在长丝的研发上投入寥寥,近两年应“十三五”的要求才有所增 长。 2018 年研发投入已有明显增长趋势:从研发投入上看,桐昆、新凤鸣等传统熔体直 纺龙头企业在研发上的投入有一定增长:2018 年,桐昆的研发投入达到 4.88 亿元, 同比增长 49.32%、新凤鸣的研发投入达到 6.44 亿元,同比增长了 24.44%。尽管这 一增长与中国化学纤维工业协会发布的《化纤工业“十三五”发展指导意见》有关 (该《意见》提出到 2020 年,大中型企业研发经费支出占主营业务收入比重由目 前的 1%提高到 1.2%,发明专利授权量年均增长 15%),但研发的投入增长势必对 技术的积累起到关键作用,从而助推行业向“科技创新”转型。 从业务结构上看,桐昆与新凤鸣的业务结构比较接近,POY都占了长丝毛利的 70%左右,恒逸的毛利结构中,POY 与 FDY 相当,DTY较少,仅为 18.75%;而恒力化 纤近两年未披露各类别长丝产品的毛利率;荣盛石化毛利结构主要为 FDY 与 DTY, 与前面三家差异较大。 人造纤维指用某些天然高分子化合物或其衍生物做原料,经溶解后制成纺织溶液, 最终制成纤维,主要品种包括粘胶纤维、醋酸纤维等。 风险提示:雪球里任何用户或者嘉宾的发言,都有其特定立场,投资决策需要建立在独立思考之上 新凤鸣:产能相对较新,竞争力尚可:据新凤鸣 2018 年年报,公司拥有 13 套熔体 直纺生产线 套熔体直纺生产线 年后投产,所采用的生产设备可靠、 技术先进、自动化程度高、工艺技术稳定、生产能耗较低。公司聚酯设备采用当今 国际先进的杜邦工艺—美国康泰斯技术及装备、纺丝设备主要采用德国巴马格技术 及装备、丝饼搬运和产品包装主要采用智能化控制的自动落筒和自动包装设备,工 艺上采用三釜聚合工艺、酯化蒸汽能量利用、酯化加压反应、在线清洗、纺丝环吹、 Wings 卷绕和废水、废气再利用技术等一系列改善产品品质、降低能耗的技术,使 公司的生产效率、产品品质得到进一步优化和提升。  差异化长丝到底指的是什么?所谓的“差异化”成色有多少?对于聚酯龙头而 言,各自的“差异化”究竟做的怎么样? 熔体直纺原以规模化为竞争战略,后加入差别化的研发、生产中来:随着各种差别 化涤纶长丝的不断问世,切片纺涤纶长丝的利润率不但没有被熔体直纺普通长丝拉 开,反而逐步增长,近些年相关企业的利润率甚至超过了熔体直纺的长丝企业。凭 借新开辟的赛道——差异化,切片纺企业更好地契合用户需求,倒逼熔体直纺企业 同样进行差别化涤纶长丝的探寻与生产。 聚酯纤维是由二元醇与二元酸或ω-羟基酸等缩聚而生成的聚酯线型大分子所构成 的合成纤维。目前,大规模工业化生产的聚酯纤维是以聚对苯二甲酸乙二醇酯(PET) 为原料制得的,简称 PET 纤维,我国对其的商品名称为涤纶;涤纶占聚酯纤维产量 的 90%以上。 差异化长丝的发展始于切片纺、目前切片纺差异化品种繁多:从我国涤纶长丝的发 展历程来看,是从常规纺到高速纺发展而来的,而我国的高速纺又是从切片纺开始 的。随着我国 PET 熔体直纺长丝生产的稳定成熟,以及切片纺生产企业的急剧增加, 切片纺涤纶普通长丝的利润率急剧下降,因此成本上不占优的切片纺生产企业被迫 寻求变革,以直面与熔体直纺的企业竞争。通过研究国外化纤工业发达国家的化纤 发展过程和分析当时进口的高附加值涤纶面料的纤维的组成及结构,我国开始了切 片纺涤纶长丝的差别化的研发工作。首先投放到市场的差别化涤纶长丝是以各种异 形截面的涤纶长丝开始的,然后又相继开发出有色长丝、阳离子改性长丝、异收缩 混纤丝、阻燃涤纶长丝、涤锦复合纤维、海岛型复合纤维、高收缩纤维、全消光纤 维、超细旦纤维(dpf≤0.3)、蓄光型复合纤维、导电型复合纤维、民用及工业用涤纶 单丝等。 熔体直纺龙头向差异化转型路漫漫:前面提到聚酯企业向差异化转型的两个门槛: 研发与资金;研发固然好理解,但资金的门槛除了投资相对较大外,企业的这两年 的发展战略对于长丝差异化转型资金的使用也有一定的影响——简言之,目前长丝 更多地将发展的中心放在两路:如恒力、盛虹与恒逸将发展的中心放在相关的炼厂 建设运营上,前期势必消耗大量的资金,此外投资的进度也受到研发进度与市场等 多重因素的影响;对于桐昆、新凤鸣这些企业传统的聚酯龙头而言,近年来的发展 战略更多地放在原材料环节的补充上,对于动辄 400-600 万吨的聚酯体量,对应的 PTA 需求都在 400 万吨左右,因此无论对于桐昆还是新凤鸣,PTA 的总投资都在 70 亿元人民币左右——因此对于桐昆、新凤鸣而言,再加大对于差异化项目的大手笔 投资显然是比较吃力的。基于上述的种种因素,我们认为,国内熔体直纺聚酯龙头 要向差异化转型,仍然是“路漫漫其修远兮”。 盛虹 DTY 产能全国第一,规模优势突出:从产能上来看,盛虹集团具有明显的规 模优势(110 万吨),远远领先于其他公司(行业第二为恒力,产能在 58 万吨左右); 行业内大型企业普遍拥有上游 POY 配套,规格相对齐全,相比较中小加弹企业, 规模优势明显;相较于生产 POY所需的设备投入,生产 DTY所需要的加弹机投资 成本较小,所以市场中以单纯 DTY 加工企业为主,产能分布呈现小而散的特点, 主要通过区域配套、降低辅料采购成本、放宽信用期等手段寻求生存空间,这类企 业也是 POY 生产企业的主要客户。  恒力化纤子公司苏盛热电在蒸汽上对于长丝的支持——POY/FDY/DTY 产品的 加工费用次第增长的原因在于能源蒸汽用量的增加,因此对于 FDY/DTY 产品, 如果能以更为便宜的能源价格生产,竞争力是比较强的,更具体的讨论限于篇 幅,不在此展开。 若将各企业涤纶长丝进行总体的分析,可以发现:恒力化纤的毛利率最高: 2016-2018 年均在 20%左右的水平,而其余几家企业毛利率的绝对值与相对变化均较为一致。 由于恒力并未披露分产品毛利率情况,因而无法作进一步的比较。但是从毛利率水 平上看,恒力的产品竞争优势最为突出——且在 2015 年之后,伴随着油价的上行, 恒力化纤产品的价格上涨显示出更强的毛利率弹性,2017/2018 年恒力化纤的毛利 率都达到了接近 20%的水平。 熔体直纺具有明显的规模效应及相对成本优势:熔体直纺以聚合物熔体为原料,不 经造粒和再熔融过程即送入纺丝,其最大的优点是产量大、相对成本低。随着聚酯 工业国产化,大容量、低投入的熔体直纺装臵快速发展,装臵规模不断扩大。熔体 直纺生产企业通过不断扩大生产规模来提高其成本优势。 基于切片纺工艺的上述特点,切片纺企业的生产规模较熔体直纺企业相对规模较 小,市场集中度相对较低,产品特色明显:苏州龙杰是切片纺差异化纤维生产企业 的典型代表,其产品主要为差别化涤纶长丝及 PTT 纤维等,涵盖了 FDY、DTY、 POY 等差别化产品工艺类别——尽管其产能规模仅有17万吨、营收规模近20亿元, 但其产品极有特色——公司是国内少数掌握仿羊毛、仿兔毛等高/超仿真动物皮毛涤 纶纤维生产技术的企业之一,仿麂皮纤维、仿皮草纤维、PTT 纤维的规格种类丰富, 在相应细分市场的市场占有率居于行业前列。 常规差别化品种多、高附加值差别化品种仍显不足:目前我国涤纶长丝的差别化品 种还主要集中于细旦及超细旦、粗旦、有色、高强高模低缩等常规差别化品种,仿 毛/超仿毛纤维、超极细旦纤维、复合功能纤维等在内的新一代高性能差别化涤纶长 丝的产量占比还相对较低,生产工艺及技术还不够完善,相应的产品附加值较低。 3) 产能与投资情况:我们倾向于认为单吨投资约高的产品,差异化程度越高,但 是投资额的差异也受到土地等因素的影响。 聚酯纤维实现工业化生产以来,由于其强度高、弹性好、耐热耐化学品性能好,织 物尺寸稳定性好以及可洗、挺括的特性,作为主要纺织原料在很大程度上填补了天 然纤维的缺点,并缓解了天然纤维的紧缺状况。由于聚酯纤维存在如吸湿性差、易 积聚静电、易吸尘沾污、不易染色等缺点,因而激发了人们开发差别化聚酯纤维的 需求。 我们可以看到,恒力、新凤鸣与恒逸新上的三个具有代表性的聚酯项目有三个特点: 1)项目整体设计规模大;2)总投资高、单吨投资也都较高;3)产品都以功能化、 差别化为主要产品标签。由这三个项目可以看出,熔体纺聚酯企业要做差异化长丝, 必定是在规模化的基础上玩花样,这与切片纺企业的规模不同,这样的“差异化” 在资金上的投入都是大手笔。反观切片纺行业,根据中国化学纤维工业协会的统计, 我国采用切片纺工艺生产聚酯纤维长丝的厂商约百余家。2017 年,切片纺民用涤纶 长丝的产量达到约 300 万吨,苏州龙杰作为以差异化纤维为主的上市公司产能也仅 为 17 万吨,新上市募投绿色复合纤维新材料生产项目总投资仅为不到 4 亿元,与 恒力化纤、新凤鸣中益化纤、海宁恒逸新材料的大手笔投资相比,规模小多了,但 单吨投资却不分伯仲(苏州龙杰募投项目单吨投资达到 1 万元,恒力化纤 135 万吨 项目单吨投资也达到接近 1 万元) 对于不同企业间,同种长丝(如 POY)的毛利率情况又是如何呢?我们可以看到。 桐昆和新凤鸣的毛利率较高,恒逸相对低一些。由于 POY 的加工最为初级、差异 化程度较低,因此企业多以规模化优势降低成本去更多地抢占 POY 的市场份额— —桐昆与新凤鸣在 POY 产能的占比上远超其他几家长丝企业,因此其 POY 的毛利 率整体都较高;此外,还有一个可能的解释是,在生产过程中,POY 与 FDY 的生 产产能经过调试可以互相切换,因此企业若在 POY 产品上没有竞争优势,便会在 FDY 上做一些文章,乃至进一步加弹生产 DTY长丝。因此我们看到,各个聚酯龙 头的优势产品与取得优势的原因不尽相同,而在 POY 这个产品上,桐昆与新凤鸣 的毛利率相对较高。 差异化长丝的发展方向在《“十二五”发展规划》有着的方向性的指导:《规划》对 于中国化纤产业的差异化发展提了以下几个方面的发展方向,分别是:高性能差别 化,开发“五仿”纤维(超仿棉、超仿毛、丝、超仿麻、超仿皮),达到超性能、超 仿真目标;超细旦化;功能化;复合化。 DTY 产品:从毛利率上看,盛虹(国望高科)有着较为明显的比较优势,我们认为 这一方面是其规模优势的体现——其 DTY产能规模达到 110 万吨,而恒力、荣盛、 桐昆的 DTY产能仅为 40-60 万吨的水平不等、新凤鸣的 DTY产能仅为 20 万;此外, 东方盛虹在于 DTY 差异化细旦上有一定的技术储备与经营积累;从设备投资和产 能分布上看,与生产 POY 相比,生产 DTY所需要的加弹机投资成本较小,所以市 场中以单纯 DTY 加工企业为主,产能分布呈现小而散的特点,主要通过区域配套、 降低辅料采购成本、放宽信用期等手段寻求生存空间,这类企业也是 POY 生产企 业的主要客户。 那么如何实现聚酯的“差异化”生产呢?常用的三种改性方法包括化学改性、物理 改性与工艺改性。对应的“差异化”聚酯产品分别是阳离子可染纤维、防紫外线等 功能化纤维与细旦、异截面化纤维。事实上,差别化纤维可以分为两大类:高仿真 差别化纤维以及新功能化纤维。高仿真差别化纤维更重视对于天然纤维的模仿(手 感、特性等方面),通常采用工艺改性、化学改性的方式实现;而新功能纤维则着 重与对新功能的开发,主要通过物理改性的方式实现。 熔体直纺工艺无法进行多品种多批量的生产,绝大部分装臵只能生产常规产品和常 规差别化产品,对技术含量较高、功能等要求较多、多组分及结构较为复杂的差别 化产品生产存在较大困难,例如对于超仿真、双组份、多组份、新型聚酯(PTT) 等技术含量较高的产品目前还没有能力进行生产;并且熔体直纺生产线产品转换成 本高、生产灵活性差且技改费用高,开发差别化产品风险大,成本也较高。基于上 述特点,采用熔体直纺工艺路线的生产企业以生产常规产品及简单差别化产品为主 (如细旦、超细旦)。 熔体直纺做差异化对于资金要求很高:对于现有的聚酯龙头而言,前期的发展思路 基本上是跟进最新的技术、设备去实现摊薄成本、提升规模优势,这也是熔体直纺 企业的竞争战略;对于切片纺企业,由于其规模相对较小,船小好调头,因此更多 地去做一些差异化的尝试,以差异化的产品为自己争得一席之地。如果聚酯龙头要 向差异化去转型,那么熔体直纺的差异化必然对应着非常高的资金壁垒。我们在这 里举三个新项目:  恒力化纤在 FDY领域有一定规模优势:单纯从FDY产能上看,恒力化纤的FDY 产能最大,有 110 万吨之多,而其余的长丝生产企业 FDY 产能仅为 40 万吨左 右,因此恒力化纤在 FDY 产品上有一定的规模优势。 2) 研发投入与专利情况:研发不仅是长丝的研发,如果有其他产品或者业务发生 的研发费用,也计入到研发投入中去,因此这个指标要结合着业务结构去看。